2011年，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司掀起了赴海外上市的狂潮，一段段精彩的資本故事，一度喚起了美國(guó)投資者的熱情。
12月6日，美國(guó)金融信息網(wǎng)站依據(jù)市場(chǎng)分析師提出的平均目標(biāo)股價(jià)，結(jié)合當(dāng)前的實(shí)際股價(jià)比值，評(píng)選出在美國(guó)股市交易的十大最具上漲潛力中國(guó)概念股，360、人人網(wǎng)、土豆網(wǎng)等公司榜上有名。
戲劇性的是，在最近一段時(shí)間，360卻連續(xù)遭遇做空機(jī)構(gòu) “突襲”，號(hào)稱(chēng)中國(guó)版“Facebook”的人人網(wǎng)上市后股價(jià)也一路低迷。
在理想與現(xiàn)實(shí)的差距中，如何才能既不被公司表面的繁榮所迷惑，又不錯(cuò)過(guò)投資另一個(gè) “百度”、“騰訊”這樣的互聯(lián)網(wǎng)巨頭？為此，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者選取了部分被機(jī)構(gòu)“力挺”，而又在目前廣受輿論爭(zhēng)議的新興互聯(lián)網(wǎng)公司，從公司估值、股價(jià)以及業(yè)務(wù)等方面做全面的解析。
/樣本一/
人人網(wǎng)：配得上中國(guó)版Facebook？
互聯(lián)網(wǎng)新的傳奇公 司Facebook還未上市，估值已經(jīng)被炒上了天價(jià)，有一家被看做中國(guó)版“Facebook”的社交網(wǎng)站——人人網(wǎng)更是在資本市場(chǎng)捷足先登。
短短幾個(gè)月時(shí)間里，人人網(wǎng)不僅跌破了其上市的發(fā)行價(jià)格14美元，市值也從上市當(dāng)日的70.7億美元跌至了12.9億美元。德意志銀行維持對(duì)人人股票的 “持有”（Hold）評(píng)級(jí)，并將目標(biāo)股價(jià)從8.17美元下調(diào)至4.11美元。
與人人網(wǎng)的境遇截然不同，其“榜樣”們依然被資本看好。美國(guó)科技博客BusinessInsider評(píng)選出2011年全球最有價(jià)值的100家互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)，其中人人網(wǎng) “復(fù)制”的Facebook、Zynga、Groupon分別以800億美元、110億美元、100億美元當(dāng)選前三甲。
中國(guó)版Facebook？
過(guò)去幾年里，中國(guó)領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)公司總是能夠吸引國(guó)際投資者足夠的關(guān)注。對(duì)于美國(guó)投資者而言，更多地是在尋求“下一個(gè)百度”。
幾個(gè)月前，人人頭頂眾多“一”字光環(huán)，整合旗下四大產(chǎn)品線(xiàn)赴美上市可謂打足了“概念牌”。打包的四大產(chǎn)品幾乎是人人旗下最賺錢(qián)以及最有潛力的業(yè)務(wù)，包括SNS社區(qū)人人網(wǎng)、團(tuán)購(gòu)網(wǎng)站糯米網(wǎng)、今年剛上線(xiàn)的經(jīng)緯網(wǎng)和人人游戲網(wǎng)，兼顧社交、游戲、團(tuán)購(gòu)三大熱門(mén)概念。
上市第一天，人人網(wǎng)股價(jià)從14美元的發(fā)行價(jià)上漲了28％，市值達(dá)到70.7億美元，闖入中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)上市公司前4強(qiáng)。
上市第一周，人人網(wǎng)股價(jià)曾一度攀升至24美元。然而，對(duì)于一家僅有7650萬(wàn)美元年收入，幾乎沒(méi)有利潤(rùn)的公司而言，上述估值明顯過(guò)高。
根據(jù)人人網(wǎng)向美國(guó)證券交易委員會(huì)提交的一份補(bǔ)充文件顯示，其連續(xù)兩個(gè)季度營(yíng)收下滑，2010年第三季度達(dá)到季度收入高點(diǎn)2178.4萬(wàn)美元后，2010年第四季度營(yíng)收減少至2089.7萬(wàn)美元，2011年第一季度則繼續(xù)減少至2060萬(wàn)美元。收入出現(xiàn)萎縮的主要原因是網(wǎng)絡(luò)廣告收入減少。
一位美股分析師對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示，美國(guó)的一些投資者和分析師并非沒(méi)有關(guān)注到這些不利因素，在他們看來(lái)，中國(guó)是全球最大的互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)，并且正在快速增長(zhǎng)中。人人此前公布的數(shù)據(jù)僅代表了一種發(fā)展方向，而具體的數(shù)字并不是非常重要。
北京互聯(lián)網(wǎng)通信投資咨詢(xún)公司MarbridgeConsulting總經(jīng)理MarkNatkin曾表示，境外投資者投資中國(guó)的意愿非常強(qiáng)烈，一些投資者會(huì)忽略其他不利因素。
然而，發(fā)展明顯低于預(yù)期，致使人人也在數(shù)月之后遭遇到了投資者的“拋棄”，其股價(jià)經(jīng)歷了高臺(tái)跳水，現(xiàn)在股價(jià)已經(jīng)下跌至3.3美元。
人人網(wǎng)IPO上市交易的承銷(xiāo)商之一美國(guó)投資銀行PacificCrest分析師埃文·威爾遜11月23日發(fā)布報(bào)告，將其股票評(píng)級(jí)從“增持”下調(diào)至“與大盤(pán)持平”，稱(chēng)該公司“到目前為止尚未履行IPO以前作出的承諾”。受此影響，人人股票價(jià)格盤(pán)中下跌7％。
威爾遜認(rèn)為，社交網(wǎng)絡(luò)（SNS）市場(chǎng)正處于早期階段，因此人人必須進(jìn)行支出來(lái)發(fā)展糯米網(wǎng)，但是人人的投資規(guī)模已被證明是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出管理層此前所預(yù)測(cè)的程度，而人人預(yù)測(cè)可從這種投資活動(dòng)中生成的銷(xiāo)售額則遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及預(yù)期。
德意志銀行也認(rèn)為，人人網(wǎng)投資增長(zhǎng)導(dǎo)致未來(lái)2年盈利增長(zhǎng)能力將下降，其中人人自有服務(wù)廣告系統(tǒng)推廣速度不及預(yù)期，未來(lái)兩年廣告營(yíng)收前景并不樂(lè)觀(guān)，新浪微博在社交游戲以及其他領(lǐng)域也將對(duì)人人施加更大壓力。
為此，德意志銀行分別采用部分加總估值方法來(lái)分別為人人網(wǎng)、糯米和56網(wǎng)估值，其中對(duì)人人網(wǎng)的估值為4.66億美元，糯米網(wǎng)的估值為4400萬(wàn)美元，56網(wǎng)的估值為5400萬(wàn)美元。
同質(zhì)化挑戰(zhàn)
從盛開(kāi)到黯然不過(guò)短短數(shù)月，對(duì)于人人而言，更多的則是反思，人人確實(shí)存在諸多不確定的因素。
首先是增長(zhǎng)放緩。IT評(píng)論人洪波認(rèn)為，從人人網(wǎng)過(guò)去連續(xù)三季度的業(yè)績(jī)看，總收益、廣告收益、營(yíng)業(yè)收入都幾乎持平，并沒(méi)有跡象反映這是家成長(zhǎng)性很好的公司。在中國(guó)有很多同質(zhì)化的Facebook概念網(wǎng)站，很難講人人就會(huì)成為最終的“中國(guó)Facebook”。
另一方面，無(wú)論是估值還是用戶(hù)數(shù)，目前人人網(wǎng)都無(wú)法與Facebook相提并論。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，F(xiàn)acebook每月和每周上網(wǎng)的用戶(hù)為6億和1.5億人，以其最新公布的800億美元市值計(jì)算，平均每戶(hù)估值133美元；相比之下，人人網(wǎng)每戶(hù)價(jià)值僅為8美元。Facebook去年平均從每名用戶(hù)身上獲取4美元收入，人人網(wǎng)僅為80美分。
洪波指出，人人市場(chǎng)定位的用戶(hù)為學(xué)生群體，這也就意味著流失率極為嚴(yán)重。面臨騰訊朋友、新浪微博等社區(qū)化媒體的爭(zhēng)奪，如何讓用戶(hù)留下來(lái)以及如何帶來(lái)新的用戶(hù)，則是人人網(wǎng)必須攻克的難題。
易觀(guān)分析師董旭認(rèn)為，人人網(wǎng)目前約有1.6億注冊(cè)用戶(hù)，其中只有大約3100萬(wàn)是真正的活躍用戶(hù)。
另一方面，目前人人網(wǎng)的布局相對(duì)混亂。包括56在內(nèi)，在人人公司旗下的五家網(wǎng)站分別涵蓋了視頻、社交、游戲、團(tuán)購(gòu)以及智能商務(wù)社交等四條完全不同的業(yè)務(wù)線(xiàn)，相互之間幾乎完全沒(méi)有互補(bǔ)性，被詬病為“一鍋大雜燴”。
除視頻之外的其他四條業(yè)務(wù)線(xiàn)中，人人網(wǎng)的類(lèi)比對(duì)象是Facebook，（估值約800億美元）；人人游戲?qū)?yīng)Zynga（知名社交游戲公司，估值約110億美元）；糯米網(wǎng)則模仿的是Groupon（估值100億美元）；經(jīng)緯網(wǎng)借鑒的是Linkedin（美國(guó)知名商業(yè)社交網(wǎng)絡(luò)，估值30億美元）。
不過(guò)，這四條業(yè)務(wù)暫時(shí)和其對(duì)比的對(duì)象差距甚遠(yuǎn)。i美股分析師梁劍則認(rèn)為，從布局很明顯可以看出，人人網(wǎng)對(duì)于主業(yè)的發(fā)展沒(méi)有一個(gè)明確的思路，而是通過(guò)復(fù)制、并購(gòu)的方式來(lái)發(fā)展，目前該公司的市值只有12.9億美元，除去現(xiàn)金12億美元，估值不到一億，而目前旗下的糯米網(wǎng)、56網(wǎng)依然需要持續(xù)投入耗費(fèi)現(xiàn)金，再加上騰訊、新浪微博的沖擊，就更增加了其前景的不確定性。
/樣本二/
奇虎360悖論：龐大用戶(hù)群尚未帶來(lái)高收益
號(hào)稱(chēng)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)老三的奇虎，坐擁將近4億用戶(hù)，覆蓋面跟騰訊一樣強(qiáng)大，似乎其估值也可以比照騰訊。不過(guò)，從盈利上看，奇虎卻依然屬于“矮子”，賺的錢(qián)尚不及同樣擁有數(shù)億用戶(hù)的騰訊QQ一個(gè)零頭。
這無(wú)疑是一個(gè)巨大的反差：在360所處的桌面安全領(lǐng)域，其無(wú)疑是行業(yè)老大，即使在整個(gè)客戶(hù)端裝機(jī)市場(chǎng)，360也僅次于騰訊等少數(shù)寡頭。和突出的市場(chǎng)地位相比，360的業(yè)績(jī)顯得有些“不給力”，究竟360有沒(méi)有成長(zhǎng)為互聯(lián)網(wǎng)巨頭的潛力？
龐大用戶(hù)下的高估值
事實(shí)上，今年360成功在紐約證券交易所上市后，憑借中國(guó)最大安全軟件廠(chǎng)商的概念一舉贏得了資本市場(chǎng)的青睞，股價(jià)一度飆升至36美元。此后，隨著中概股遇挫，360的股價(jià)也一直在16美元~18美元間徘徊，離14.50美元的發(fā)行價(jià)僅一步之遙。
即便目前股價(jià)表現(xiàn)不如人意，在i美股分析師梁劍看來(lái)，360目前在資本市場(chǎng)的估值、股價(jià)依然偏高。梁劍對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，按360目前的盈利來(lái)看，預(yù)計(jì)2011年EPS（每股收益）能到0.5美元左右，明年則不少于0.7美元，如果以360過(guò)去的增長(zhǎng)速度，扣除外部因素，給予10倍的市盈率，加上現(xiàn)金，也就是差不多12億美元市值。截至目前，奇虎的估值為19.5億美元，高于搜狐18.38億美元。
i美股分析師胡龍飛認(rèn)為，美國(guó)的投資者喜歡聽(tīng)故事，投行圈內(nèi)盛行一句話(huà)：“一個(gè)好的故事就是IPO成功的一半。”
那么，奇虎董事長(zhǎng)周鴻祎給海外投資人講述了一個(gè)什么樣的故事呢？周鴻祎認(rèn)為，除了新聞、搜索、電子商務(wù)外，互聯(lián)網(wǎng)下一個(gè)必須的應(yīng)用就是“安全”。360將通過(guò)免費(fèi)的安全產(chǎn)品來(lái)吸引用戶(hù)，再依靠增值服務(wù)和其他方法來(lái)盈利。
360稱(chēng)，以用戶(hù)基礎(chǔ)論，360是中國(guó)排名第三的互聯(lián)網(wǎng)公司；終端裝機(jī)量排第二位；瀏覽器領(lǐng)域排名第二，僅次于微軟；還是排名第一的安全方案提供商。截至2011年1月，360擁有3.39億活躍用戶(hù)，覆蓋了中國(guó)網(wǎng)絡(luò)用戶(hù)的85.8％。過(guò)去五年，360終端用戶(hù)增長(zhǎng)迅速，2006年每月有效用戶(hù)為1700萬(wàn)，2007年為5900萬(wàn)，2008年為1.22億，2009年為2.31億，2010年為2.90億。
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》了解到，中國(guó)市場(chǎng)終端裝機(jī)量最大者是360的夙敵騰訊。騰訊2011年二季度財(cái)報(bào)顯示，其即時(shí)通信服務(wù)（QQ）最高同時(shí)在線(xiàn)賬戶(hù)數(shù)達(dá)到1.367億。據(jù)了解，騰訊注冊(cè)用戶(hù)數(shù)超過(guò)10億。
雖然360的終端用戶(hù)數(shù)量與騰訊相比尚有距離，但在終端用戶(hù)擁有率方面，惟一可與騰訊類(lèi)比的，只有360。
梁劍認(rèn)為，正是接近4億的活躍用戶(hù)給予了360高估值的想象空間，這也意味著，360殺毒、360手機(jī)衛(wèi)士、360網(wǎng)盾、瀏覽器、網(wǎng)站導(dǎo)航、軟件下載等業(yè)務(wù)，已形成龐大的產(chǎn)品集群。
盈利路徑“曲折”
然而，360安全衛(wèi)士所擁有的高市場(chǎng)占有率以及數(shù)億用戶(hù)并沒(méi)有為其貢獻(xiàn)相應(yīng)的利潤(rùn)?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，360的大部分收入還是來(lái)自于跟安全業(yè)務(wù)沒(méi)有太大關(guān)系的廣告。
事實(shí)上，周鴻祎的商業(yè)邏輯很簡(jiǎn)單，那就是靠免費(fèi)的安全軟件“360安全衛(wèi)士”帶動(dòng)用戶(hù)安裝360瀏覽器，再通過(guò)360瀏覽器的默認(rèn)主頁(yè)——360網(wǎng)址導(dǎo)航產(chǎn)生利潤(rùn)。
梁劍認(rèn)為，從360安全衛(wèi)士--360瀏覽器——網(wǎng)站導(dǎo)航，路徑過(guò)于曲折，未來(lái)怎樣把用戶(hù)數(shù)量直接轉(zhuǎn)變?yōu)槭找媸?60必須面臨的一個(gè)問(wèn)題。
“一旦360可以解決這個(gè)問(wèn)題，那潛力是無(wú)限的，或許可以成為下一個(gè)百度、騰訊。”不過(guò)，梁劍認(rèn)為，從目前的情況下來(lái)看，存在一定的難度。
IT評(píng)論員洪波則認(rèn)為，360擁有的都是流量，所以它惟一能搶的，是百度口袋里的錢(qián)。與百度相比，360這種通過(guò)導(dǎo)航模式的方式來(lái)賣(mài)流量是向用戶(hù)“推送”，這種模式呈現(xiàn)出來(lái)的無(wú)非幾個(gè)頁(yè)面，其承載的商業(yè)空間極其有限。
此前，周鴻祎在財(cái)報(bào)分析師會(huì)議上表示，將進(jìn)入垂直領(lǐng)域的搜索。洪波指出，與通用搜索相比，垂直搜索的市場(chǎng)以及呈現(xiàn)商業(yè)內(nèi)容的空間都非常有限。
周鴻祎非常清楚在線(xiàn)廣告并不是360的最終目標(biāo)，他選擇把更多的精力放在了平臺(tái)產(chǎn)品帶來(lái)的增值收入上，例如為用戶(hù)提供一對(duì)一遠(yuǎn)程修理電腦服務(wù)。
不過(guò)，這種模式也并不被業(yè)界看好。有業(yè)內(nèi)人士表示，360要做增值服務(wù)，電腦管家服務(wù)是最自然的入口，不過(guò)這項(xiàng)服務(wù)很難賺到大錢(qián)。
無(wú)線(xiàn)領(lǐng)域擴(kuò)張競(jìng)爭(zhēng)激烈
如果考慮移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的前景，360未來(lái)的估值和不確定性更來(lái)自其在無(wú)線(xiàn)領(lǐng)域能做到多大。
搜狗CEO王小川曾向 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示，360在PC端安全應(yīng)用滲透率超過(guò)70％，積累了大量的用戶(hù)數(shù)，然而很難將此優(yōu)勢(shì)復(fù)制到無(wú)線(xiàn)領(lǐng)域。
易觀(guān)國(guó)際分析師閻小佳表示，手機(jī)市場(chǎng)與PC市場(chǎng)擁有完全不同的用戶(hù)需求，如果把傳統(tǒng)PC市場(chǎng)定義為“流量為王”型市場(chǎng)，而移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)，則是“用戶(hù)體驗(yàn)導(dǎo)向”型市場(chǎng)，這也意味著，如何迎合用戶(hù)的社交化、媒體化需求更為關(guān)鍵，360顯然沒(méi)有太多的優(yōu)勢(shì)。
除此之外，無(wú)線(xiàn)端360的強(qiáng)勁對(duì)手則來(lái)自于其夙敵騰訊。洪波指出，無(wú)線(xiàn)領(lǐng)域與PC領(lǐng)域不同，尚不存在嚴(yán)峻的安全問(wèn)題，用戶(hù)更多困擾的是垃圾短信而不是病毒木馬；另外，無(wú)線(xiàn)領(lǐng)域手機(jī)內(nèi)置安裝的價(jià)值更大，與騰訊QQ、騰訊微博這樣強(qiáng)粘度的應(yīng)用內(nèi)置相比，360的安全產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)并不明顯。
洪波進(jìn)一步表示，360在無(wú)線(xiàn)端的瀏覽器也正面臨著UC、騰訊瀏覽器的競(jìng)爭(zhēng).
【來(lái)源：每日經(jīng)濟(jì)新聞】
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